（原標題：聚焦IPO | 新基建加速，軟件企業(yè)“乘風”而起，To G模式之下，資金鏈是關注重點）

紅周刊 | 汪佳蕊

To G模式下，企業(yè)資金狀況面臨考驗，隨著收入規(guī)模的擴大，流動資金會大量沉淀在“應收”中，使企業(yè)陷入“提高資產質量”還是“提高收入增速”的兩難選項之中。而且一旦無法及時“補血”，資金鏈出了問題，會嚴重影響企業(yè)的正常經營。

【資料圖】

“十四五”以來，國家加快推進“新基建”戰(zhàn)略布局，數(shù)字經濟基礎設施的投資以及相關軟件與信息技術的投入得以加強，基礎軟件產業(yè)發(fā)展迎來利好。據(jù)工信部《2021年軟件和信息技術服務業(yè)統(tǒng)計公報》顯示，2021年，我國軟件和信息技術服務業(yè)（以下簡稱“軟件和信息服務業(yè)”）運行態(tài)勢良好，保持較快增長，累計完成軟件業(yè)務收入94994億元，同比增長17.7%，盈利能力穩(wěn)步提升。

借著行業(yè)利好的“東風”，日前兩家軟件和信息服務業(yè)企業(yè)——武漢達夢數(shù)據(jù)庫股份有限公司（以下簡稱“達夢數(shù)據(jù)”）和以薩技術股份有限公司（以下簡稱“以薩技術”）分別遞交招股書，目標是科創(chuàng)板，擬募資金額分別為23.51億元和15.09億元。

《紅周刊》注意到，上述兩家企業(yè)高度依賴對公業(yè)務，存在政府補助和稅收優(yōu)惠占凈利潤比重偏高的情況。同時，由于To G商業(yè)模式（指面向政府的商業(yè)模式）下，容易出現(xiàn)應收賬款高企的問題，進而影響企業(yè)的流動性，給企業(yè)帶來資金鏈方面的壓力，這也是需要重點關注的問題。

對公業(yè)務占比過高

“回款”狀況面臨考驗

達夢數(shù)據(jù)是國內領先的數(shù)據(jù)庫產品開發(fā)服務商，主要向大中型公司、企事業(yè)單位、黨政機關提供各類數(shù)據(jù)庫軟件及集群軟件、云計算與大數(shù)據(jù)產品等一系列數(shù)據(jù)庫產品及相關技術服務，主要以軟件產品使用授權業(yè)務為主。

2019年至2021年，達夢數(shù)據(jù)的營業(yè)收入分別為3.01億元、4.50億元和7.43億元，分別同比增長38.81%、49.26%和65.04%；歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為0.89億元、1.49億元和4.44億元，分別同比增長了202.41%、67.20%和196.84%，業(yè)績呈現(xiàn)較好的增長態(tài)勢。

需要注意的是，由于公司業(yè)務主要對公，因此，下游客戶的特殊性導致其回款周期較長。從客戶類型來看，達夢數(shù)據(jù)的產品主要應用于金融、能源、航空、通信、黨政機關等領域，包括建設銀行、交通銀行、光大銀行、興業(yè)銀行、廣發(fā)銀行、中國人壽、郵儲銀行、中國人保、國家電網、中國航信、中國移動、中國煙草、各級人民檢察院、各級人民法院等知名用戶。報告期內，公司應收賬款余額分別為0.96億元、1.55億元和3.48億元，占營業(yè)收入的比例分別為31.92%、34.44%和46.88%，三年內應收賬款占比由三成提升至近五成，上漲速度比較快。

對此，達夢數(shù)據(jù)表示，若未來客戶資金周轉出現(xiàn)問題或公司對應收賬款管理不善，將導致部分應收賬款可能無法及時回收，進而影響公司的資金周轉速度和經營活動現(xiàn)金流量，給公司的日常經營造成一定資金壓力。

再來看以薩技術，該公司也存在類似的難題。據(jù)招股書顯示，以薩技術的主要產品是基于計算機視覺技術和實時分析數(shù)據(jù)庫技術搭建的完整的業(yè)務軟件支撐體系，已廣泛應用于平安城市及數(shù)字政府等領域，主要為公安、司法等政府部門提供以車輛識別、人臉識別、軌跡追蹤、行為檢測、多維融合分析等功能為核心的應用軟件、配套硬件及相關服務。

2019年至2021年，以薩技術的營業(yè)收入分別為1.00億元、1.48億元和3.71億元，其中2020年和2021年分別同比增長48.98%和149.99%；歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為0.28億元、0.28億元和1.42億元，2020年和2021年分別同比增長-0.71%和411.39%，其中，2020年業(yè)績原地踏步，2021年則實現(xiàn)了爆發(fā)式增長。

按應用場景劃分，以薩技術的主營業(yè)務收入分為平安城市和數(shù)字政府兩個場景，其中平安城市解決方案在報告期內所貢獻的收入占主營業(yè)務收入的比例分別達到97.29%、94.92%和99.36%，且產品主要面向公安機關等政法部門，而數(shù)字政府解決方案也面向政法部門之外的政府單位及企事業(yè)單位，由此可見，公司存在依賴對公業(yè)務的情形。

然而，隨著公司經營規(guī)模的擴大，其應收賬款規(guī)模也在持續(xù)增長。截至報告期各期末，以薩技術的應收賬款賬面價值分別為0.52億元、0.75億元和1.67億元，占當期營業(yè)收入的比例分別為52.62%、50.63%和45.04%，長期維持在五成左右。如果未來受經濟形勢影響或者公司客戶出現(xiàn)無法按期付款的情況，則將會加大公司應收賬款壞賬風險，從而對公司的經營穩(wěn)定性、資金狀況和盈利能力產生不利影響。

“資產質量”是發(fā)審委重點關注的問題之一，而應收賬款的回款情況直接影響著企業(yè)的資產質量，應收賬款過多，回款不及時，企業(yè)營業(yè)資金周轉會減速，從而直接影響企業(yè)的流動性，因此，應收賬款占比過高存在很大風險。對于上述兩家公司而言，想要改變應收賬款過高的現(xiàn)狀，除了加強對應收的管理，提高回款效率外，改變對公業(yè)務的過度依賴，改善業(yè)務結構恐怕才能從根本上解決問題。

高額政府補助成為業(yè)績的華麗外衣

基礎軟件行業(yè)是國家科技創(chuàng)新戰(zhàn)略與國家產業(yè)政策支持的重點產業(yè)，《“十四五”軟件與信息技術服務業(yè)發(fā)展規(guī)劃》等相關政策的出臺，為軟件行業(yè)的發(fā)展提供了有力的政策支撐，很多企業(yè)也因此獲得不菲的政府補助和稅收優(yōu)惠，達夢數(shù)據(jù)和以薩技術就從中獲益不少。

據(jù)招股書披露，達夢數(shù)據(jù)所享受的主要稅收優(yōu)惠包括軟件產品增值稅即征即退政策、高新技術企業(yè)所得稅優(yōu)惠政策、國家規(guī)劃布局內重點軟件企業(yè)所得稅優(yōu)惠政策、研發(fā)費用加計扣除等。此外，其享受到的政府補助金額也相當可觀，報告期內，達夢數(shù)據(jù)的其他收益金額就分別為3456.81萬元、5228.27萬元和18140.15萬元，其中，來自政府補助項目（包括科研項目相關的政府補助和其他政府補助）的收益就分別達到了3414.72萬元、5200.83萬元和18116.38萬元，占歸母凈利潤的比重分別為38.21%、34.80%和40.85%，不但占比較高，而且整體呈上升趨勢。

值得一提的是，政府補助具有很大的不確定性，并非持續(xù)性收入，而且達夢數(shù)據(jù)的政府補助中科研項目相關的補助占比很高，報告期內，分別占到政府補助總金額的30.32%、35.74%和66.34%，這部分補助因科研項目而獲得，若未來其研發(fā)方面不再滿足享受補助的條件，則將對公司經營業(yè)績和盈利水平產生不小的影響。

再來看以薩技術，報告期內，以薩技術計入當期損益的政府補助總額分別為900.88萬元、1245.96萬元和3592.65萬元，占利潤總額的比例為31.88%、43.90%和25.37%，雖然整體來看，政府補助對企業(yè)利潤的影響有些微下降，但可以明顯看出，政府補助對于利潤總額的影響顯著，尤其是2021年的政府補助金額已經分別超過2019年和2020年的利潤總額。

對于較高的政府補助金額，以薩技術解釋稱，主要系發(fā)行人所屬的人工智能行業(yè)和大數(shù)據(jù)行業(yè)受到國家財政政策的大力支持，發(fā)行人擁有較強的研發(fā)能力和創(chuàng)新能力，所研發(fā)的技術及產品受到政府的支持與鼓勵。但是，無論如何，其對政府補助存在依賴性的事實無法改變，其背后的潛在的風險就無法消除。并且，以薩技術也在招股書中表示，公司未來獲取政府補助具有一定的不確定性，若公司自身經營情況或國家和地方政策出現(xiàn)變化，將對公司的經營業(yè)績產生一定影響。

政府補助占比的高低關系著企業(yè)盈利能力的真實性，因此，這也是IPO過程中，監(jiān)管機構關注的重點。發(fā)行人如若僅僅從補助的來源、補助真實合法性等角度進行解釋并不會打消監(jiān)管機構和投資者的擔憂，一旦企業(yè)亮眼的業(yè)績是依靠政府補助等非經常性損益粉飾而來，真實盈利能力不佳，業(yè)績增長缺乏持續(xù)性，后續(xù)“爆雷”的可能性會很高，投資者就需要承擔更高的風險。

To G商業(yè)模式之下

資金鏈是關注重點

近年來，基礎軟件一直是國家科技創(chuàng)新戰(zhàn)略與國家產業(yè)政策支持的重點產業(yè)。為打破國外數(shù)據(jù)庫廠商長期以來的技術和市場壟斷，當下軟件國產化替代已是大勢所趨。乘著國家產業(yè)政策的東風，軟件和信息服務業(yè)企業(yè)紛紛登上了上市的快車。

《紅周刊》通過Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，截至10月27日，根據(jù)證監(jiān)會行業(yè)劃分，2022年A股IPO市場新增的326家首發(fā)上市的企業(yè)中，軟件和信息技術服務業(yè)企業(yè)數(shù)量達到39家，占比約達11.96%。

值得一提的是，由于軟件和信息技術服務業(yè)性質所限，很多行業(yè)內企業(yè)的客戶以政府為主，因此業(yè)務主要是To G模式。然而To G模式是一把“雙刃劍”，在成就企業(yè)的同時，也給企業(yè)帶來了不少的問題，比如企業(yè)的話語權與議價能力相對偏弱，回款周期較長等，這些問題會長時間對企業(yè)的盈利能力和現(xiàn)金流產生不良影響。

從達夢數(shù)據(jù)來看，由于其數(shù)據(jù)庫等基礎軟件的主要終端用戶為黨政機關、大中型企事業(yè)單位，這些用戶通常采取預算管理制度和產品集中采購制度，該等客戶一般在上半年制定并通過年度采購預算后，年中開始安排采購招標，產品交付及簽收或驗收一般集中于每年的第三、四季度，因此，受用戶采購時間和流程的影響，公司主營業(yè)務收入呈現(xiàn)出較為明顯的季節(jié)性波動特征。

報告期內，達夢數(shù)據(jù)在第三、四季度主營業(yè)務收入占比分別為75.65%、84.87%和72.71%。同時，公司的人員工資、折舊攤銷等期間費用的發(fā)生則較為均衡，造成公司凈利潤的季節(jié)性波動將比營業(yè)收入的波動更為明顯。若公司在資金使用、融資安排等方面不能作出有效應對，或會對公司的經營活動造成一定影響。

再看以薩技術，正如前文所述，報告期內，其平安城市解決方案所貢獻的收入占主營業(yè)務收入比例已經分別達到97.29%、94.92%和99.36%，且主要客戶為公安部門。雖然以薩技術終端客戶的信用記錄較好，但隨著公司收入規(guī)模的增長，應收賬款規(guī)模也越來越龐大，2019年至2021年，公司營業(yè)收入年均復合增長率為92.99%，而同期應收賬款賬面余額復合增長率為78.56%，換言之，公司高速增長的營業(yè)收入有很大一部分形成了應收賬款掛在賬上一時無法收回，對企業(yè)流動性形成了挑戰(zhàn)。過高的應收賬款不但增加了企業(yè)的回款風險，而且也需要計提大量的壞賬準備，影響企業(yè)當期的業(yè)績，數(shù)據(jù)顯示，在各報告期末，以薩技術分別計提了418.02萬元、867.86萬元和1346.76萬元的應收賬款壞賬準備，呈現(xiàn)明顯的上升趨勢。

達夢數(shù)據(jù)與以薩技術是軟件和信息服務業(yè)中To G模式的典型案例，其拿到政府機構大量的訂單后收入規(guī)模便能快速增長，但與此同時，長期受控于此模式之下，對企業(yè)資金狀況也是個很大的考驗。隨著企業(yè)收入規(guī)模的擴大，流動資金也會大量沉淀在應收項目之下，企業(yè)壓力與日俱增，進而陷入“提高資產質量”還是“提高收入增速”的兩難選項之中。而且一旦無法及時“補血”，資金鏈受到影響，很可能會嚴重影響企業(yè)的正常經營。

（本文已刊發(fā)于10月29日《紅周刊》，文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議。）

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